貨幣政策如何應(yīng)對(duì)不確定性？存準(zhǔn)率還有下調(diào)空間

作 者：張奇 來(lái) 源：21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道發(fā)表日期：2018-10-16

      央行政策路徑

　　10月15日，定向降準(zhǔn)正式實(shí)施，新增7500億資金流入市場(chǎng)。而在上一周，美聯(lián)儲(chǔ)加息以及美債收益率飆漲，正引發(fā)全球金融市場(chǎng)動(dòng)蕩，A股也大幅下跌，人民幣匯率跌破6.9的關(guān)口。眼下，中美貿(mào)易戰(zhàn)不斷升級(jí)，也在給全球經(jīng)濟(jì)及金融市場(chǎng)帶來(lái)巨大的不確定性。在此背景下的10月14日，央行行長(zhǎng)易綱在2018年G30國(guó)際銀行業(yè)研討會(huì)的發(fā)言及答問(wèn)正透露出中國(guó)央行在政策方向上的選擇。

　　易綱認(rèn)為，貿(mào)易摩擦給經(jīng)濟(jì)帶來(lái)的下行風(fēng)險(xiǎn)巨大。不過(guò)他表示，在貨幣政策工具方面還有相當(dāng)?shù)目臻g，包括利率、準(zhǔn)備金率以及貨幣條件等，上述工具足以應(yīng)對(duì)不確定性。在穩(wěn)增長(zhǎng)、去杠桿、防風(fēng)險(xiǎn)、匯率穩(wěn)定等多重目標(biāo)中，央行會(huì)如何平衡？（楊志錦）

　　導(dǎo)讀

　　當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)穩(wěn)定，但明年下行壓力加大，因此貨幣政策主要是下調(diào)利率和存準(zhǔn)率應(yīng)對(duì)，目前存準(zhǔn)率、利率、公開(kāi)市場(chǎng)操作等方面均存在調(diào)整空間。

　　在美聯(lián)儲(chǔ)貨幣緊縮情勢(shì)下，國(guó)際金融市場(chǎng)頗不平靜，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)亦受到一定程度影響。

　　貨幣政策是應(yīng)對(duì)市場(chǎng)環(huán)境變化的手段之一。10月14日，央行行長(zhǎng)易綱在出席G30國(guó)際銀行業(yè)研討會(huì)時(shí)表示，貨幣政策工具箱中有足夠的政策工具可以運(yùn)用。

　　多位受訪人士對(duì)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者表示，當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)穩(wěn)定，預(yù)計(jì)三季度GDP增長(zhǎng)6.6%，全年增速在6.6%左右。但明年下行壓力加大，因此貨幣政策主要是下調(diào)利率和存準(zhǔn)率應(yīng)對(duì)，目前存款準(zhǔn)備金率、利率、公開(kāi)市場(chǎng)操作等方面均存在調(diào)整空間。但下調(diào)利率受中美利差限制，下調(diào)存款準(zhǔn)備金率的概率大些。

　　“年內(nèi)四次降準(zhǔn)后，存款準(zhǔn)備金率還在12%以上，歷史最低是6%左右，從這個(gè)角度來(lái)看，還有下調(diào)空間。”一位不愿具名分析人士稱(chēng)。

　　興業(yè)銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家魯政委認(rèn)為，政策工具足夠是基于多方面因素：一是中國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面平穩(wěn)，預(yù)計(jì)年內(nèi)能夠完成GDP目標(biāo)，通脹處于溫和水平；二是在國(guó)際形勢(shì)較為嚴(yán)峻的情況下，國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)表現(xiàn)相對(duì)平穩(wěn)。

　　易綱稱(chēng)，下一步，為解決中國(guó)經(jīng)濟(jì)中存在的結(jié)構(gòu)性問(wèn)題，中國(guó)將加快國(guó)內(nèi)改革和對(duì)外開(kāi)放，加強(qiáng)知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)，并考慮以“競(jìng)爭(zhēng)中性”原則對(duì)待國(guó)有企業(yè)。我們將大力促進(jìn)服務(wù)部門(mén)的對(duì)外開(kāi)放，包括金融業(yè)對(duì)外開(kāi)放。

　　貿(mào)易摩擦帶來(lái)下行風(fēng)險(xiǎn)

　　盡管海關(guān)總署最新披露數(shù)據(jù)顯示，9月出口同比（按人民幣計(jì)）增長(zhǎng)17%，高于預(yù)期，但市場(chǎng)對(duì)于未來(lái)外需增長(zhǎng)仍舊較為擔(dān)憂(yōu)。

　　“9月出口數(shù)據(jù)好于預(yù)期，原因之一是出口企業(yè)預(yù)期到貿(mào)易摩擦的影響，將出口訂單提前。后續(xù)隨著貿(mào)易摩擦影響逐步顯現(xiàn)，四季度以后外需壓力可能加大。” 交通銀行宏觀分析師唐建偉稱(chēng)。

　　易綱直言，貿(mào)易摩擦給經(jīng)濟(jì)帶來(lái)的下行風(fēng)險(xiǎn)巨大。據(jù)了解，中國(guó)的出口產(chǎn)品中，外資企業(yè)出口占比約45%，民營(yíng)企業(yè)出口占比近45%，國(guó)企出口占比僅為10%，由此可以推斷貿(mào)易摩擦和征收關(guān)稅對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的結(jié)構(gòu)性影響。

　　即便受到貿(mào)易摩擦影響，易綱認(rèn)為，當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)穩(wěn)定，預(yù)計(jì)今年能夠?qū)崿F(xiàn)6.5%的目標(biāo)，也可能略高。價(jià)格水平處于良性區(qū)間，預(yù)計(jì)全年CPI略高于2%，PPI在3%-4%之間。

　　他說(shuō)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)已主要由國(guó)內(nèi)需求推動(dòng)，消費(fèi)和服務(wù)業(yè)成為主要驅(qū)動(dòng)因素，對(duì)外盈余不斷縮小。從國(guó)際收支來(lái)看，中國(guó)經(jīng)常賬戶(hù)長(zhǎng)期保持盈余，在2007年達(dá)到峰值，占GDP的10%，此后逐年下降。今年上半年，經(jīng)常賬戶(hù)出現(xiàn)赤字，全年可能小幅盈余，預(yù)計(jì)不足GDP的1%。

　　“面對(duì)外需的不確定性，需要持續(xù)擴(kuò)大內(nèi)需，當(dāng)前中國(guó)的消費(fèi)轉(zhuǎn)型升級(jí)空間較大。投資方面，當(dāng)前與民生工程相關(guān)的基建領(lǐng)域還有較大空間。”民生銀行首席研究員溫彬認(rèn)為。

　　當(dāng)前不止出口，驅(qū)動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的“三駕馬車(chē)”均呈現(xiàn)相對(duì)乏力狀態(tài)。1-8月全國(guó)固定資產(chǎn)投資同比增長(zhǎng)5.3%，增速比1-7月份進(jìn)一步下降0.2個(gè)百分點(diǎn)，創(chuàng)歷史最低。同時(shí)7、8月消費(fèi)增速分別為8.8%、9%，增速仍然不高。不過(guò)，交通銀行金融研究中心預(yù)計(jì)，投資增速將觸底企穩(wěn)，1-9月固定資產(chǎn)投資累計(jì)增長(zhǎng)5.5%，9月份消費(fèi)增速略有加快到9.1%。

　　“目前三季度已經(jīng)結(jié)束，預(yù)計(jì)第三季度GDP增速在6.6%左右。因?yàn)樯习肽晔?.8%，所以前三季度6.7%的增速應(yīng)該能實(shí)現(xiàn)，全年6.5%基本沒(méi)有問(wèn)題。經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)還是維持在6.5%-7%的合理區(qū)間。”唐建偉稱(chēng)。

　　近日，社科院財(cái)經(jīng)戰(zhàn)略研究院發(fā)布的報(bào)告預(yù)計(jì)，2018年第三季度中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度小幅放緩至6.6%，第四季度進(jìn)一步回落至6.5%。預(yù)計(jì)2018年前三季度中國(guó)GDP累計(jì)增長(zhǎng)6.7%，全年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)6.6%左右。

　　貨幣政策選擇

　　國(guó)慶假期最后一天，央行決定于10月15日實(shí)施年內(nèi)第四次定向降準(zhǔn)。不過(guò)多次的降準(zhǔn)操作也讓部分人士擔(dān)心，央行是否在放松銀根？

　　對(duì)此，易綱明確回應(yīng)稱(chēng)，中國(guó)的貨幣政策保持穩(wěn)健中性。如果看廣義貨幣M2，其目前增速在百分之八點(diǎn)幾的水平，廣義貨幣增速與名義GDP增速基本相當(dāng)。社會(huì)融資規(guī)模增速約為10%，也處于合理水平。

　　中信證券首席固收分析師明明稱(chēng)，從政策操作上看，四次降準(zhǔn)、MLF投放等都顯示出貨幣政策的“形式寬松”，但易綱行長(zhǎng)從政策的實(shí)質(zhì)效果來(lái)闡述貨幣政策穩(wěn)健中性取向。“如果站在這一層面上來(lái)理解，寬信用成為當(dāng)前貨幣政策極為重要的考量因素，央行甚至將寬信用作為貨幣政策的主要目標(biāo)之一。”

　　當(dāng)前國(guó)內(nèi)貨幣政策受多方面因素制約。美聯(lián)儲(chǔ)加息縮表、國(guó)內(nèi)穩(wěn)杠桿及房地產(chǎn)等資產(chǎn)價(jià)格過(guò)高等因素制約了貨幣政策寬松空間，同時(shí)穩(wěn)增長(zhǎng)則需要貨幣政策進(jìn)一步寬松。

　　“我國(guó)貨幣政策不能簡(jiǎn)單跟隨美國(guó)，必須以國(guó)內(nèi)基本面情況為參考，保持貨幣政策的獨(dú)立性，為國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型發(fā)展留足操作空間。”唐建偉認(rèn)為。

　　易綱稱(chēng)，在貨幣政策工具方面還有相當(dāng)?shù)目臻g，包括利率、準(zhǔn)備金率以及貨幣條件等?？紤]到美聯(lián)儲(chǔ)正在加息，中國(guó)的利率水平是合適的。我們的上述工具足以應(yīng)對(duì)不確定性。

　　溫彬認(rèn)為，準(zhǔn)備金率方面，目前在12%以上，相對(duì)歷史情況來(lái)看，還存在較大下調(diào)空間。Wind數(shù)據(jù)顯示，在10月降準(zhǔn)之后，大型存款類(lèi)金融機(jī)構(gòu)的準(zhǔn)備金率降至14.5%，中小型存款類(lèi)金融機(jī)構(gòu)的準(zhǔn)備金率為12.5%。

　　以大型存款類(lèi)金融機(jī)構(gòu)為例，自2011年以來(lái)，準(zhǔn)備金率從21.5%的高位持續(xù)降至目前的14.5%，不過(guò)從更長(zhǎng)時(shí)間來(lái)看，當(dāng)前的準(zhǔn)備金率仍舊處于較高水平，在1999年至2003年的較長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)，存款準(zhǔn)備金率均為6%。

　　唐建偉稱(chēng)，逐步將偏高的法定存款準(zhǔn)備金率調(diào)至與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)相匹配的水平是我國(guó)貨幣政策回歸正?；谋匾?。同時(shí)，在去杠桿和嚴(yán)監(jiān)管的背景下，考慮到外匯占款已難以成為貨幣投放的主渠道，要提升商業(yè)銀行的信貸投放能力和增加貨幣乘數(shù)效應(yīng)，未來(lái)存款準(zhǔn)備金率繼續(xù)適度調(diào)降仍有必要。

　　降準(zhǔn)之外，溫彬認(rèn)為，央行還可以根據(jù)市場(chǎng)需要，通過(guò)逆回購(gòu)、MLF等操作，實(shí)現(xiàn)削峰填谷，保持流動(dòng)性合理充裕。唐建偉稱(chēng)，利率方面也有空間，當(dāng)前中國(guó)政策利率沒(méi)有像部分西方國(guó)家到0附近。當(dāng)前7天逆回購(gòu)利率為2.55%，1年期MLF利率為3.3%。

　　魯政委對(duì)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者表示，目前貨幣政策總量上已經(jīng)基本適度，未來(lái)政策可能更多在結(jié)構(gòu)調(diào)整上，比如進(jìn)一步拉長(zhǎng)流動(dòng)性期限結(jié)構(gòu)，壓縮信用利差和期限利差等。